匹夫地产
感谢港交所。
金辉的年报比较特殊，特殊在于其年年报夹杂“上市”因素干扰，导致债务结构到土储策略在10月均出现了较为明显的转向，是一次典型的中型房企上市后的突围案例。
我们主要谈谈金辉在上市前后的企业战略变化。在某种层面，金辉是努力且幸运的，如果以结果导向论，“低毛利率”与“明股实债”也失去了像其他中型房企身上应有的威胁性。
凡事总有代价，往前看、算大账。
金辉“三道红线”全部达标，其净负债率从年的%降至年的75.3%，现金短贷比为1.4，剔除预售款项后的资产负债率为69%。
金辉最该感谢的是港交所发出的上市门票，其所带来的融资渠道打开是任何财务调节手段所不可代替的，调节是拆东墙补西墙，融资渠道的打开则是引来了活水。
若非那张上市门票，金辉年的年报数据仅在债务层面就将非常难看，净负债率也依旧会保持在高位。
变化发生在10月
金辉近几年的高负债主要是因其频繁获取“地王”所致。即使在年疫情之下，金辉在土地市场仍以高溢价拿地，年4月，金辉以5.2亿元竞得宁波慈溪市一宗宅地，楼面价元/平米，溢价率达64.3%；同样是4月，金辉更以总价10.71亿元竞得宁波一宗宅地，楼面价元/平米，溢价率达74.69%。
金辉最近拿的一块“地王”项目，是其1月份在徐州以5.亿元拿下的-59号陶楼山东侧A地块，地块成交楼面价元/㎡，溢价率.89%，刷新了区域内的最高楼面价。
但对于金辉而言，年陶楼山“地王”与年10月前的“地王”并不相同，前者是个案，后者是常态。
年，金辉拿地成本由前一年的元/平方米上升至元/平方米，年拿地成本为元/平方米，与年平均拿地成本几乎持平。
毫无疑问，金辉拿地策略出现了改变。年金辉以亿拿下万平米土地储备，这一数字在-年分别为.47亿元、.55亿元和.73亿元。
关键节点在年四季度。
从10月开始，金辉的“地王战略”首次出现松动。金辉前三季度以亿获得万平米土地储备，四季度仅以57亿元获得万平米土地储备，拿地成本的迅速降低对其优化债务杠杆以及拉升毛利率至关重要。
为什么是10月？
因为金辉在10月拿到了港交所的门票。
“地王战略”曾经是金辉的唯一选择，行业也一度质疑其“地王”风险和“冒进”主义，其部分地王项目也确实面临去化缓慢和投诉不断的问题。
但回头再看，若非地王项目的存在，金辉的规模发展计划也难以如此之快得以实现，也正是规模发展所带来的优势，为金辉拿下了港交所上市“门票”。
上市是通往大型房企必然之路，金辉拿地策略的迅速转变对其“三道红线”的达标至关重要，道理极简：得到更多钱，买下更少地。
在减少拿地战略之外，上市为金辉带来的变化还有评级上升与融资通道打开。
金辉在最近几年赌上了所有，如果年港股上市继续推迟，在监管政策出台影响之下，其多年来所形成的高成本债务大概率对企业会形成巨大压力，即期内以信托为主的其他贷款体量已经很大。
我们看两个至关重要的时间点：
8月20日，六部委邀请12家房企“参会”，会议决定将房企按“三条红线”触线情况，进行了“红橙黄绿”四档分类。
10月8日，金辉再次向港交所上传其聆讯后资料集，金辉此前也曾于3月25日、9月25日向港交所提交IPO申请，但均被退回。此次，金辉通过上市聆讯，基础发行规模6亿股，可超额配售不超过0.9亿股，最高募集资金31.05亿港元。
金辉第二次递表与第三次递表之间的时间不足两周，我们难以估计其内部团队在当时处于何等压力之下，最终如愿以偿挂牌上市才令金辉松了一口气。
运气也是一门艺术
上市融资是其求生的关键。金辉也曾直言：“部分募集资金用于偿还项目开发的现有信托贷款。”
10月，惠誉国际确认金辉“B”公司评级，评级展望从“稳定”调升至“正面”。金辉的融资渠道跟随其上市一同被打开，利率较低的优先票据与公司债券替换了前期数额众多的信托资金，融资成本得以迅速降低。
在年财报中我们可以看出，金辉以信托为主的其他借款余额占比大幅降低，融资结构得到优化。即期其他贷款（有抵押、无抵押）新增为0，长期银行贷款即期部分由38.85亿元提升为57.27亿元；利率较低的即期公司债券与优先票据也有大幅提升。
在非即期债务总额中，以信托为主的其他贷款由61.59亿元下降至32.55亿元，利率较低的银行贷款由13.3亿元提升至22.61亿元，虽然金辉债务由.7亿元提升至.7亿元，但其债务结构得以优化。
—年，金辉的加权平均融资利率分别为7.25%、7.65%、7.76%，年，金辉的加权平均债务成本为7.47%，较上期末降低0.3个百分点，这也是其近几年来融资成本首次降低。
金辉的净负债率从年的%降至年的75.3%，最为主要的原因就在于其拿地减少和融资结构调整两方面大幅改善，根本原因还是源于在港交所的成功上市。
如果在业绩之外还有其他因素，我们暂且将其定义为“运气”，一家中型企业的“运气”也很重要，因为企业的既定战略与市场、政策的动态变化融洽程度是难以预估的。
林宇曾表示：“做房地产也要有赛车这种冒险的精神，你不往前走，就会被别人推着往前走，或者被别人踩在脚下，我觉得再怎么样也要拼一下，就算你做得不好，拼过了也没遗憾。”
金辉的债务降档也并非全是上市因素，在财务手段层面，年非控股股东权益迅猛增长是躲不过去的。
年，金辉的权益总额为.1亿元。其中非控股权益由年的45.5亿元增至年的.5亿元，近百亿的非控股股东权益背后有“明股实债”的风险存在；而在利润分配层面，非控股股东利润也由年的1.8亿元提升至6.9亿元，近乎%的增速难以解释。
非控股股东权益的迅速增加能够帮助金辉美化其报表，但也将真实债务水平掩盖，一旦“运气”耗尽，政策与市场迅速变化，这部分表外债务的风险也不容忽视。
此外，“地王战略”更是导致其增收不增利的现象持续多年。至年，金辉的净利润分别为22.21亿元、23.00亿元、26.90亿元，年才勉强增长至38.2亿元，预期近千亿的规模并不匹配。
除此之外，金辉的毛利率也从年的32.2%下滑至年22.1%，下滑超过10个百分点，净利率虽由年的10.4%提高至10.9%，但仍处于中低水平。毛利率与净利率下降是源于金辉高溢价拿地所带来的代价。
基本如此，金辉可以作为一个享受上市红利的标杆房企进行解读，尤其在政策趋紧的环境之下，上市似乎成了中型房企的唯一突破口，为此牺牲利润也是当有的手段。
简单讲：要名分就别谈钱。
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